前三季度投资增速前高后低 国有部门留有余力.

前三季度投资增速前高后低 国有部门留有余力

文|刘贵浙

2025年前三季度民间投资下降3.1%，投资增速看似较弱，但扣除房地产开发投资，民间投资增长2.1%。由于PPI同比下降2.8%，扣除价格因素后，非房地产的民间投资实际增速估计在4％—5%左右，仅略低于GDP增速。其中，基础设施民间投资增长7.0%，第二产业民间投资增长5.2%，制造业民间投资增长3.2%。作为非房地产民间投资的主体部分，制造业民间投资在此前四年（2021—2024）的复合增速高达12.6%，所以今年增速有所放缓并无太大问题。

全国固定资产投资下降0.5%，扣除房地产投资，全国投资增长3.0%，再扣除价格因素后，非房地产的全国投资实际增速估计超过GDP增速，依然是支撑经济增长的关键力量。可以说，扣除房地产开发投资的民间投资和全国投资实际增速依旧比较稳健。

全国固定资产投资增速从6月起开始逐月回落，从1—5月增长3.7%回落至1—9月下降0.5%，增速下行4.2个百分点。其中，占全国投资比重最大的国有部门投资增速下行最快，从5.9%降至1.0%，下降4.9个百分点，是投资增速下滑的主要因素。推测投资增速回落的原因，可能是在强劲净出口支持下GDP增长数据较好，净出口贡献了三成经济增长，因此宏观调控有意放缓了投资步伐，为后续净出口或消费增长放缓时以投资支撑经济增速留出余地。

一、三大需求：投资增速放缓，净出口支撑经济增长

2025年1—9月，全国固定资产投资（不含农户）371535亿元，同比下降0.5%。由于PPI下降2.8%，扣除价格因素影响，固定资产投资实际增速估计在2%左右。资本形成总额对经济增长贡献率为17.5%，拉动GDP增长0.9个百分点。

社会消费品零售总额同比增长4.5%，由于CPI下降0.1%，消费实际增速略低于GDP实际增速（5.2%），最终消费支出对经济增长贡献率为53.5%，拉动GDP增长2.8个百分点。按往年的比例，其中约70%为居民消费，其余30%为政府消费。

货物进出口总额336078亿元，同比增长4.0%。其中，出口199450亿元，增长7.1%；进口136629亿元，下降0.2%。受出口增长而进口下降的影响，净出口继续较快增长，同比增长27.2%。货物和服务净出口对经济增长贡献率为29.0%，拉动GDP增长1.5个百分点。

二、经济类型：民间、港澳台、外商固定资产投资均负增长，仅国有投资保持增长

2025年1—9月，民间固定资产投资同比下降3.1%，国有及国有控股投资增长1.0%，港澳台企业固定资产投资下降0.3%，外商企业固定资产投资下降12.6%。全国实际使用外资金额5737.5亿元人民币，同比下降10.4%。

分产业看，第一产业投资7344亿元，同比增长4.6%，第一产业民间投资增长8.6%；第二产业投资134063亿元，增长6.3%，第二产业民间投资增长5.2%；第三产业投资230128亿元，下降4.3%，第三产业民间投资下降9.8%。

分地区看，东部地区投资同比下降4.5%，房地产开发投资下降16.2%；中部地区投资增长1.5%，房地产开发投资下降11.8%；西部地区投资增长1.5%，房地产开发投资下降7.3%；东北地区投资下降8.4%，房地产开发投资下降23.4%。

自6月起固定资产投资增速开始走低，民间投资增速从1—5月的0.0%降至1—9月的-3.1%，下降3.1个百分点；房地产开发投资增速从-10.7%降至-13.9%，下降3.2个百分点；全国投资增速从3.7%降至-0.5%，下降4.2个百分点；国有投资增速从5.9%降至1.0%，下降4.9个百分点；港澳台投资增速从6.5%降至0.3%，下降6.2个百分点；外商投资增速从-13.4%降至-12.6%，增加0.8个百分点。占全国固定资产投资最大比重的国有部门投资增速下行最快，是投资增速下滑的主要因素。其中的一个原因可能是宏观调控有意放缓了国有部门投资节奏，因为今年进出口继续高速增长，支撑了经济增长。

三、行业情况：制造业民间投资在四年高速增长后有所回落

今年以来大规模设备更新政策显效发力，设备购置投资增速始终保持10%以上，是拉动投资增长的主要动力。前三季度，设备工器具购置投资同比增长14.0%，拉动全部投资增长2.0个百分点；占全部投资的比重为16.6%，比去年同期提高2.2个百分点。受益于此，制造业投资同比增长4.0%，制造业民间投资增长3.2%。制造业各行业大类中，汽车制造业民间投资增长22.1%，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业民间投资增长14.2%，通用设备制造业民间投资增长9.8%。

制造业民间投资在2021—2024年的四年中增速都不错，4年复合增速高达12.6%。2021—2024年的PPI分别是8.1%、4.1%、-3.0%、-2.2%，年均1.4%，制造业民间投资四年实际复合增速估计超过11%。今年前三季度制造业民间投资增速尽管有所回落，但扣除价格因素的实际增速仍然超过GDP增速。

电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长15.3%，拉动全部投资增长1.1个百分点；基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长1.1%，拉动全部投资增长0.2个百分点。包括电热燃水及狭义基建在内的广义基建合计拉动全部投资增长1.3个百分点，相比之下制造业投资拉动全部投资增长1.0个百分点。电力、热力、燃气及水生产和供应业民间投资增长20.2%；基础设施民间投资增长7.0%，占全部基础设施投资的比重为20.0%，比去年同期提高1.1个百分点。

2025年1—9月，全国房地产开发投资67706亿元，同比下降13.9%；其中，住宅投资 52046亿元，下降12.9%。房地产开发投资与全国固定资产投资的比值从高峰期的30%降至18.2%。由于第三产业民间投资增速低于第三产业投资整体增速5.5个百分点，其中基础设施民间投资增速高于基础设施投资整体增速5.9个百分点，因此估计房地产开发民间投资增速远低于房地产开发投资整体增速。扣除房地产开发投资，全国固定资产投资增长3.0%，民间投资增长2.1%。

四、固定资产投资的未来在哪里？

中国的资本形成总额占GDP比重长期维持在40%左右，1978年以来的最低年份是1982—1983年的31.8%，最高年份是2011年的46.6%；1980—2024年平均39.5%，其中1980—2002年平均 36.3%，2003—2024年平均42.7%。持续高强度固定资产投资，带来大规模的产能、持续扩张的资产负债表。

中国的人均GDP和人均可支配收入差距较大，GDP的很大一部分没有转化为居民收入，而是通过各种途径转化为公共部门收入和支出，其中的相当一部分支出在固定资产投资上。

前三季度的经济数据显示，出口、工业生产、制造业投资依然不错，但居民消费较弱，工业企业产能利用率和利润增速较低。由于人均收入较低，所以人均消费较低，另一方面持续高强度投资带来庞大的产能，因此以出口消化产能。国内较低的居民消费水平、较高的净出口水平难以消化产能，导致产能过剩、竞争激烈，企业利润率较低。

收入和支出结构导致一方面居民收入低、消费低、内需弱；另一方面公共部门收入高、支出高、投资规模大，产能过剩、依赖出口。在支出端，降低公共部门支出和投资强度，转变投资驱动的经济发展模式，在收入端，降低显性和隐性税费负担，转变收入分配方式，才能提高居民收入和消费水平，以消费驱动经济增长，化解产能过剩、企业利润率低和债务问题。

（作者系北京大成企业研究院高级研究员）

（选自《经济观察报》2025.11.03）